Cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước và IPO doanh nghiệp FDI trước yêu cầu phát triển mới

IPO doanh nghiệp FDI và những dư địa chưa được khai thác

Theo ông Nguyễn Sơn, Chủ tịch Hội đồng thành viên Tổng Công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán Việt Nam (VSDC), để thị trường chứng khoán Việt Nam thực sự bước vào giai đoạn phát triển mới sau nâng hạng, điều cốt lõi không nằm ở các chỉ số kỹ thuật, mà là khả năng khơi thông nguồn hàng và hoàn thiện cơ chế huy động vốn. Trong bối cảnh thị trường vốn được kỳ vọng trở thành trụ cột cung ứng vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế, việc thiếu vắng hàng hóa chất lượng cao đang làm suy giảm sức hấp dẫn và khả năng hấp thụ dòng vốn.

Ông Nguyễn Sơn cho biết, trong vòng khoảng 3 năm trở lại đây, tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước cũng như IPO của các doanh nghiệp FDI đã chững lại rõ rệt. Nguồn cung cổ phiếu mới, đặc biệt là các doanh nghiệp có quy mô lớn, nền tảng tốt, gần như không xuất hiện. Trong khi đó, những “câu chuyện lớn” từng tạo sức hút mạnh mẽ cho thị trường như FPT hay Vinamilk đã diễn ra từ rất lâu và không còn khả năng đóng vai trò dẫn dắt kỳ vọng cho giai đoạn phát triển mới.

Theo ông Nguyễn Sơn, các vướng mắc về khung pháp lý, nhất là những vấn đề liên quan đến đất đai và định giá doanh nghiệp, chỉ là một phần nguyên nhân. “Đẩy nhanh tiến độ là cần thiết, nhưng nhanh quá thì lại rủi ro”, ông Sơn nhận định. Tuy nhiên, thực tế diễn biến thị trường trong 3-5 năm qua cũng cho thấy, sự thận trọng thái quá đã khiến thị trường mất đi không ít cơ hội. Khi dòng vốn toàn cầu dịch chuyển, việc thiếu sẵn sàng về hàng hóa khiến thị trường không thể tận dụng được lợi thế thời điểm.

Đã đến lúc cần khởi động lại quá trình này, thay vì quá lo ngại về các rủi ro như chuyển giá. Nhà đầu tư đủ tỉnh táo để định giá doanh nghiệp. Không phải doanh nghiệp FDI cứ lên sàn là ai cũng mạnh tay mua.

Ông Nguyễn Sơn, Chủ tịch Hội đồng thành viên Tổng Công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán Việt Nam (VSDC)

Bên cạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, Chủ tịch VSDC đặc biệt nhấn mạnh đến câu chuyện IPO doanh nghiệp FDI - một nguồn hàng tiềm năng nhưng gần như bị bỏ ngỏ trong nhiều năm qua. Ông Sơn nhắc lại, từ năm 2003, Chính phủ đã ban hành nghị định thí điểm chuyển đổi doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài sang công ty cổ phần. Dù khi đó hệ thống pháp luật còn khá sơ khai, Việt Nam mới chỉ có Luật Đầu tư nước ngoài và Luật Đầu tư, nhưng cơ chế thí điểm đã tạo điều kiện cho nhiều doanh nghiệp FDI tham gia thị trường chứng khoán.

Không ít doanh nghiệp sau cổ phần hóa đã trở thành doanh nghiệp 100% vốn trong nước, tiêu biểu như trường hợp doanh nghiệp mía đường Thành Thành Công. Tuy nhiên, sau giai đoạn thí điểm được đánh giá là thành công, hoạt động IPO doanh nghiệp FDI gần như bị tạm ngưng. Theo ông Nguyễn Sơn, đã đến lúc cần khởi động lại quá trình này, thay vì quá lo ngại về các rủi ro như chuyển giá. “Nhà đầu tư đủ tỉnh táo để định giá doanh nghiệp. Không phải doanh nghiệp FDI cứ lên sàn là ai cũng mạnh tay mua”, ông Sơn nhấn mạnh.

Để phát triển thị trường, ông Nguyễn Sơn cũng đề xuất cần xây dựng cơ chế để doanh nghiệp chào bán trái phiếu ra công chúng. Hiện nay, kênh huy động vốn qua trái phiếu chủ yếu vẫn thông qua phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư chuyên nghiệp, khiến quy mô thị trường bị thu hẹp. Nếu mở rộng chào bán công khai, doanh nghiệp sẽ có thêm lựa chọn huy động vốn, trong khi thị trường sẽ có thêm hàng hóa mới, đa dạng và phong phú hơn.

Cùng với đó, ông Nguyễn Sơn cho rằng, hạ tầng thị trường cũng cần được điều chỉnh để tăng hiệu ứng đòn bẩy và khả năng vận hành linh hoạt, bao gồm các cơ chế như giao dịch trong ngày, bán chứng khoán chờ về, cũng như phát triển thêm các sản phẩm tài chính và mô hình quỹ đầu tư như quỹ hưu trí tự nguyện, quỹ mở, quỹ đóng. Những yếu tố này không chỉ giúp tăng chiều sâu cho thị trường mà còn nâng cao khả năng hấp thụ vốn trong dài hạn.

Đáng chú ý, ông Sơn đặc biệt nhấn mạnh vai trò của các quỹ đầu tư trong việc thu hút nhà đầu tư cá nhân. Sau đại dịch Covid-19, hiệu suất của nhiều quỹ đầu tư đã vượt trội so với việc tự đầu tư của cá nhân, cho thấy xu hướng đầu tư gián tiếp ngày càng rõ nét.

Theo chỉ đạo của Bộ Tài chính, từ năm 2026, Việt Nam sẽ bắt đầu áp dụng hệ thống đánh giá hiệu quả quỹ đầu tư theo chuẩn quốc tế nhằm vinh danh những quỹ hoạt động tốt trong nhiều năm liên tiếp. Ông Sơn kỳ vọng, cơ chế này sẽ tạo thêm niềm tin cho nhà đầu tư cá nhân - những người có nhu cầu đầu tư nhưng thiếu thời gian và kỹ năng phân tích chuyên sâu qua đó góp phần mở rộng nền tảng nhà đầu tư cho thị trường.

Gỡ vướng mắc đất đai và yêu cầu đồng bộ trong tổ chức thực hiện

Từ góc nhìn thị trường, ông Nguyễn Minh Hoàng, Giám đốc Phân tích Công ty Chứng khoán Nhất Việt (VFS), cho rằng Việt Nam đang đứng trước cơ hội đón nhận dòng vốn rất lớn trong thời gian tới. Tuy nhiên, vấn đề cốt lõi vẫn là liệu thị trường có đủ hàng hóa để hấp thụ lượng vốn này hay không. Khi nhìn lại tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước trong các giai đoạn 2016-2020, 2021-2023 và 2024-2025, có thể thấy tiến độ vẫn khá chậm, thậm chí chưa đáp ứng được nhu cầu của Chính phủ cũng như của thị trường vốn.

Theo ông Hoàng, các nguyên nhân chính có thể chia thành ba nhóm. Thứ nhất là vấn đề đất đai và tài sản cố định được ví như “cục máu đông” chiếm tới khoảng 70% các doanh nghiệp nhà nước gặp khó khăn trong quá trình cổ phần hóa. Thứ hai là tâm lý và trách nhiệm của người quản lý; nhiều cán bộ thực thi e ngại rủi ro, lo lắng về trách nhiệm cá nhân khi triển khai cổ phần hóa. Thứ ba là xung đột lợi ích cục bộ trong nội bộ doanh nghiệp nhà nước, khiến quá trình tái cấu trúc và minh bạch hóa gặp nhiều trở ngại.

Trong bối cảnh đó, ông Nguyễn Minh Hoàng dẫn ra một số ví dụ so sánh để làm rõ vấn đề. Theo ông, một số doanh nghiệp tư nhân đã cổ phần hóa thành công thông qua IPO trong năm 2025 nhờ mô hình kinh doanh rõ ràng và khả năng xử lý tài sản minh bạch. Trường hợp Tổng Công ty Cảng Hàng không Việt Nam (ACV) được xem là điển hình với hai yếu tố nổi bật. Thứ nhất, doanh nghiệp đã tách được vấn đề đất đai ra khỏi hoạt động kinh doanh, đặc biệt là các hạng mục hạ tầng công như sân bay, đường băng, giúp quá trình định giá minh bạch hơn và giảm thiểu rủi ro thất thoát tài sản công. Thứ hai, mô hình kinh doanh của Tổng Công ty Cảng Hàng không Việt Nam khá rõ ràng, đơn giản, nguồn thu chủ yếu đến từ hoạt động cốt lõi, ít công ty con phức tạp, các tài sản lịch sử được xử lý minh bạch, từ đó tạo điều kiện thuận lợi cho việc huy động vốn phục vụ các dự án lớn của Chính phủ như sân bay Long Thành.

Ngược lại, Tập đoàn Bưu chính Viễn thông Việt Nam (VNPT) gặp nhiều khó khăn hơn do cơ cấu đất đai phức tạp, với hơn 2.000 vị trí trên toàn quốc, nhiều vị trí ở trung tâm và có mục đích sử dụng khác nhau, chưa thực sự minh bạch. Việc định giá và tách bạch tài sản trở nên khó khăn, dẫn đến tình trạng đình trệ kéo dài trong tiến trình cổ phần hóa.

Từ những ví dụ này, ông Nguyễn Minh Hoàng cho rằng có thể rút ra ba điểm then chốt. Thứ nhất, giải quyết dứt điểm “cục máu đông” đất đai là yếu tố quyết định để thúc đẩy cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước. Thứ hai, minh bạch hóa cơ cấu tài sản là điều kiện tiên quyết để tạo niềm tin cho nhà đầu tư. Thứ ba, cần có cơ chế bảo vệ và tạo “vùng an toàn” cho người thực thi, giúp họ yên tâm ra quyết định và triển khai cổ phần hóa mà không quá lo ngại rủi ro trách nhiệm.

Ở một góc nhìn rộng hơn, Tiến sĩ Phan Hữu Thắng, Chủ tịch Liên chi hội Tài chính khu công nghiệp Việt Nam (VIPFA), cho biết hiện nay Việt Nam có hơn 43.000 doanh nghiệp FDI, nhưng số lượng doanh nghiệp tham gia thị trường chứng khoán chưa đến 20%, một tỷ lệ rất thấp so với tiềm năng. Trong khi đó, khu vực FDI đóng vai trò hết sức quan trọng đối với nền kinh tế, chiếm trung bình khoảng 25% tổng vốn đầu tư, đóng góp hơn 70% giá trị xuất khẩu trong một số giai đoạn và tạo ra hơn 5 triệu việc làm trực tiếp.

Theo Tiến sĩ Phan Hữu Thắng, vấn đề đặt ra là làm thế nào để các doanh nghiệp FDI tham gia nhiều hơn vào thị trường chứng khoán. Đây không chỉ là trách nhiệm của riêng một cơ quan hay một nhóm chủ thể, mà là trách nhiệm chung của cả hệ thống. Dù chính sách đã khá rõ ràng, nhưng khâu tổ chức và thực thi vẫn còn nhiều hạn chế, khiến doanh nghiệp FDI chưa mặn mà với việc niêm yết và huy động vốn qua thị trường chứng khoán.

Từ góc độ pháp lý, ông Thắng cho rằng cần tiếp tục hoàn thiện cơ sở pháp lý để thị trường chứng khoán vận hành minh bạch, ổn định và đủ sức hấp dẫn vốn đầu tư nước ngoài. Khi môi trường pháp lý rõ ràng và nhất quán hơn, các doanh nghiệp FDI sẽ có thêm động lực tham gia thị trường, qua đó góp phần thúc đẩy sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Tiến sĩ Phan Hữu Thắng cũng đặt ra một câu hỏi lớn đang được nhiều nhà đầu tư và chuyên gia quan tâm: vì sao nhiều doanh nghiệp FDI quy mô lớn, với nguồn vốn lên tới hàng trăm tỷ USD, vẫn chưa tham gia thị trường chứng khoán Việt Nam? Đây là vấn đề cần được các hội nghị, báo cáo chuyên sâu phân tích và làm rõ. Theo ông, nếu huy động được dù chỉ một phần nguồn lực này vào thị trường chứng khoán, tác động lan tỏa đối với nền kinh tế và thị trường vốn sẽ là rất lớn.

Có thể thấy, cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước và IPO doanh nghiệp FDI là những nội dung quan trọng trong tiến trình phát triển thị trường vốn và tái cơ cấu nền kinh tế. Thực tiễn cho thấy, việc chậm đưa nguồn hàng mới ra thị trường đang ảnh hưởng đến khả năng huy động và phân bổ vốn trong giai đoạn phát triển mới. Trước yêu cầu nâng cao vai trò của thị trường chứng khoán, việc tháo gỡ các vướng mắc về đất đai, tài sản và tổ chức thực hiện cần được triển khai đồng bộ. Cùng với đó, việc khai thác hiệu quả hơn tiềm năng từ khu vực doanh nghiệp FDI sẽ góp phần mở rộng quy mô và nâng cao chất lượng thị trường. Khi các giải pháp được thực hiện nhất quán và hiệu quả, thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ có điều kiện phát triển ổn định, bền vững, đáp ứng yêu cầu của giai đoạn phát triển mới.