Ngày 15/9/2008, ngân hàng Lehman Brothers tuyên bố phá sản. Đây được coi là dấu mốc quan trọng của cuộc khủng hoảng kinh tế lịch sử ở Mỹ nói riêng và cả thế giới nói chung. Dù đã nhanh chóng giảm lãi suất xuống mức 0% trong vòng ba tháng, nhưng điều này vẫn chưa đủ để cứu vãn nền kinh tế, do đó, Mỹ đã công bố chính sách “kích thích định lượng” (Quantitative Easing 1) vào tháng 11 năm đó. Đây là biện pháp mà Cục Dự trữ liên bang Mỹ (FED) thực hiện bằng cách mua lại các tài sản có giá trị để tái tạo niềm tin trong nền kinh tế. Chương trình “kích thích định lượng” lần 1 vẫn chưa đủ, FED đã liên tiếp tiến hành chính sách “kích thích định lượng 2” vào tháng 11/2010 và “kích thích định lượng 3” vào tháng 9/2012.
Ban đầu, châu Âu đánh giá thấp cách làm của Mỹ và lo ngại rằng nó có thể gây ra lạm phát cao trong tương lai. Sau khi đạt tới giới hạn của mức chịu đựng, châu Âu cũng đã thực hiện chính sách “kích thích định lượng” vào năm 2010-2011. Suốt gần 10 năm sau, cả Mỹ và châu Âu đều không gặp vấn đề về lạm phát.
Bài học đã được áp dụng đúng?
Năm 2022, nền kinh tế Việt Nam bắt đầu có dấu hiệu tăng trưởng chậm lại. Một số công ty, tập đoàn bất động sản lớn đổ vỡ để lại những ảnh hưởng nặng nề. Nhiều doanh nghiệp Việt Nam gần như trở nên tê liệt. Không chỉ các doanh nghiệp bất động sản mà cả các doanh nghiệp sản xuất cũng bị ảnh hưởng. Thị trường tiêu dùng sụt giảm nghiêm trọng. Thị trường chứng khoán đã có những phiên giảm điểm nặng nề... Không chỉ vậy, bối cảnh kinh tế thế giới cũng chứng kiến những biến động lớn cả về chính trị lẫn kinh tế dẫn đến những ảnh hưởng càng nặng nề đối với nền kinh tế Việt Nam.
Trong bối cảnh đó, trong quý IV/2022, lãi suất cho vay mua nhà tăng nhanh từ bình quân 8-9% lên đỉnh là 15-16% trong tháng 12/2022. Hãy thử tưởng tượng nếu hai vợ chồng có tổng thu nhập 60 triệu đồng/tháng và đang vay 2,5 tỷ đồng mua chung cư, chi phí trả nợ ngân hàng của họ tăng đâu đó từ 21 triệu lên gần 33 triệu đồng mỗi tháng. Trước đó họ có 65% thu nhập dành cho chi tiêu khác, thì thời điểm này họ chỉ còn 45% thu nhập, một con số eo hẹp và đầy rủi ro, đặc biệt trong bối cảnh kinh tế khó khăn. Cách điều hành lãi suất như vậy thật sự gây sốc không chỉ cho từng gia đình như trong thí dụ nêu trên mà còn cho cả nền kinh tế. Trong khu vực và các nước tiên tiến, chưa có nước nào trong khoảng thời gian rất ngắn tăng lãi suất như vậy.
Thủ tướng Chính phủ đã quyết liệt chỉ đạo giảm mạnh lãi suất và tăng cấp tín dụng để phục hồi nền kinh tế. Đến tháng 2/2023, NHNN Việt Nam mới bắt đầu giảm lãi suất. Đây có thể xem là phản ứng chậm chạp, một phần do mối lo lắng về lạm phát. Trong bối cảnh một nền kinh tế mà nhu cầu chi tiêu xuống thấp, việc cung tiền và giảm lãi suất tạo ra lạm phát gần như không thể. Nhìn ở góc độ khác, NHNN và hệ thống các ngân hàng đã quá tập trung vào các chỉ tiêu riêng như lạm phát mà gần “bỏ quên” các yếu tố vĩ mô quan trọng khác như tăng trưởng.
Trên thực tế, NHNN đã công khai thể hiện nỗi lo về lạm phát trong bối cảnh giá cả năng lượng thế giới tăng cao trở lại. Tuy nhiên, tình hình ở một số quốc gia khác dường như đang có những diễn biến trái với nhận định này. Nhìn vào lạm phát của Mỹ, Nick Timirao, Kinh tế trưởng của tờ Wall Streets Journal, tính toán cho thấy lạm phát của Mỹ chỉ còn 2,2% trong tháng 8. Hiệu chỉnh tính thời vụ, sau đó điều chỉnh về cơ sở hằng năm thì chỉ số lạm phát ba tháng gần nhất đã về mức FED mong muốn. Lạm phát ở khu vực châu Âu cũng giảm nhanh, từ gần 11% về mức 4,3%, bất chấp việc giá dầu tăng lại gần đây.
Với tốc độ tăng trưởng tín dụng gần như không đáng kể, ở mức 5,5% vào giữa tháng 9 so với cuối năm 2022, và cung tiền tăng rất chậm, lạm phát vẫn duy trì ở mức khoảng 3%, thấp hơn nhiều so mục tiêu của Chính phủ đề ra là dưới 4,5%. Câu hỏi đặt ra là tại sao cần phải lo lạm phát? Lạm phát, nếu có, thường xuất phát từ sự gia tăng chi phí như giá điện, giá dầu... Tuy nhiên, những yếu tố này không phải là mảng chi phí do chính sách tiền tệ quyết định. Việc tăng hay giảm lãi suất cũng không ảnh hưởng đáng kể đến những chi phí này.
Tỷ giá không phải trọng tâm
Chỉ số DXY (chỉ số đo giá trị của đồng USD) tăng cao, và các đồng tiền có sức cạnh tranh với Việt Nam trong xuất nhập khẩu đã giảm giá rất nhiều. Thí dụ, đồng nhân dân tệ của Trung Quốc giảm giá hơn 6%, đồng yên Nhật giảm gần 16%, và đồng won Hàn Quốc giảm 7%. Rất nhiều đồng tiền khác cũng giảm giá từ 5-15%. Đồng Việt Nam (VND) được xem là mạnh và đã giữ ổn định rất tốt, giảm giá chưa đến 4%. Việc giảm giá này có ý nghĩa để duy trì tính cạnh tranh quốc gia của Việt Nam, đặc biệt trong lĩnh vực xuất khẩu.
Sự giảm giá trong việc kiểm soát tỷ giá là điều cần thiết. Một yếu tố cực kỳ quan trọng liên quan đến tỷ giá là sự chênh lệch giữa tỷ giá hối đoái chợ đen và tỷ giá hối đoái liên ngân hàng (LNH). Nếu tỷ giá chợ đen cao hơn tỷ giá LNH quá nhiều (2-4%), có nghĩa là người dân có nhu cầu chuyển sang nắm giữ USD hoặc tài sản ngoại tệ khác. Việc này đã xảy ra trong quý III và IV/2022. NHNN đã không thể kiểm soát tỷ giá dù đã bán ra nhiều dự trữ ngoại hối.
Tuy nhiên, trong thời gian gần đây, tỷ giá chợ đen thấp hơn tỷ giá LNH rất nhiều. Sự chênh lệch giữa lãi suất LNH cho USD và VND không phải là một vấn đề mới. Do đó, việc VND giảm giá một chút trong việc kiểm soát tỷ giá có cần phải quá lo lắng (!?).
Trọng tâm của nền kinh tế hiện tại
Phục hồi và tăng trưởng phải là trọng tâm của nền kinh tế hiện tại. Việt Nam đang trải qua quá trình già hóa dân số rất nhanh, và chúng ta còn chưa đầy 10 năm để tận dụng cơ hội giai đoạn “dân số vàng” này. Sau đó, động lực tăng trưởng sẽ giảm đi đáng kể.
Lượng tiêu thụ điện năng chỉ tăng 1,3% trong 8 tháng đầu năm, thấp hơn cả giai đoạn đại dịch Covid-19, gần như là mức thấp nhất trong 1-2 thập kỷ gần đây. Đây là tín hiệu đáng lo ngại không chỉ với sản xuất mà còn với cả nền kinh tế chung. Nó gần như song hành với sự suy giảm xuất khẩu, mất lao động, và sự gia tăng chậm chạp của sản xuất hàng hóa. Để khôi phục tăng trưởng, có hai động lực chính là chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa. Thủ tướng Chính phủ đã quyết liệt trong việc đầu tư vào cơ sở hạ tầng. Tuy nhiên, để khôi phục tăng trưởng, chính sách tiền tệ luôn nên đứng đầu.
Chính sách tiền tệ và nền kinh tế thường dựa trên kỳ vọng. Nếu người dân và doanh nghiệp có kỳ vọng vào tương lai tốt đẹp, họ mới tiêu dùng và đầu tư nhiều hơn. Ngược lại, họ sẽ tiết kiệm và không tiêu dùng. Vì vậy, việc định hướng và kiểm soát kỳ vọng là rất quan trọng trong việc quản lý chính sách tiền tệ, được xem là mục tiêu hàng đầu của các ngân hàng trung ương lớn trên toàn thế giới, như FED.
NHNN đang phát hành nhiều hơn các loại tín phiếu để thu hút tiền mặt trên thị trường mở, liệu có phù hợp. Lý thuyết cho rằng nếu hệ thống ngân hàng dư thừa tiền, việc hút ròng không ảnh hưởng đến lãi suất cho vay hoặc lãi suất tiền gửi, và có thể duy trì tỷ giá ổn định. Tuy nhiên, lý thuyết và thực tế luôn khác xa nhau, và việc áp dụng máy móc lý thuyết có thể dẫn tới các hậu quả không kiểm soát được. Khi NHNN phát hành tín phiếu thu hút tiền ra khỏi thị trường, kỳ vọng về việc thắt chặt chính sách thay vì nới lỏng chính sách sẽ gia tăng. Một khi người dân cảm thấy chính sách có thể thay đổi, họ sẽ hạn chế chi tiêu, vay mượn, và đầu tư. Điều này trở nên mâu thuẫn và đối nghịch với mục tiêu kích thích kinh tế. Và khi các kênh tài sản bị giảm giá mạnh, niềm tin vào kinh tế suy giảm thì người dân lại càng có xu hướng nắm giữ USD hay vàng, đây là điều cực kỳ nguy hiểm cho tỷ giá của Việt Nam. Điều này đã xảy ra trong quý IV/2022 bất chấp việc NHNN bán ra hàng chục tỷ USD để can thiệp. Thí dụ của Trung Quốc là minh chứng. Khi giải pháp thiếu quyết liệt, không kịp thời, và kỳ vọng vào chính sách mơ hồ, việc khôi phục kinh tế trở nên vô cùng khó khăn và kém hiệu quả.
